韭菜投资学研究发现，基金的历史业绩与未来表现无关，基金规模是选择主动型基金时最重要的考虑因素。规模过小或过大都会降低基金跑赢中位回报的概率。
继续昨天的话题，咱们用数据分析了“主动基金的历史业绩和未来表现无关”，说明选基金时不应该考虑历史业绩这个因素。
但为什么呢？如果基金经理在历史上创造了超额收益，为什么这种创造超额收益的能力无法持续？
有三方面原因：
- 规模限制：
历史业绩好会吸引申购，导致基金规模在短时间内急剧膨胀。基金规模变大后，出于流动性考虑，重仓股就只能选大盘股。
比如一只规模500亿元的基金，第一重仓股权重10%，就要投入50亿元，那么这只股票的总市值至少要在千亿元以上，才能满足持股不超5%的要求。大规模基金实际上就被迫成为了大盘风格基金，选股范围受到限制，也就限制了基金经理持续产生超额收益的能力。
- 风格押注：
传统上公募基金会在意年度排名，而要想取得名列前茅的业绩，均衡风格往往是不行的，都要靠集中押注热门板块。而A股的热点频繁切换，这类集中押注的基金也就容易发生巨大回撤，就会出现表现一年很好一年很差的现象。
- 运气成分：
优秀基金经理或许能够实现一定的超额收益，但在数千只基金之中，肯定也有很多超额收益就是单纯依靠运气成分，这样的超额收益自然也就无法持续。
综合上面三方面原因，就是我们观察到的结果，基金的历史业绩和未来业绩没有明显的相关性，甚至历史表现最好的那一档基金，受到了规模和风格轮换的拖累，在未来跑输中位数的概率还略高一些。
如果选主动基金不考虑历史业绩，那应该考虑哪些因素呢？
我觉得最应该考虑的就是基金规模，既然我们知道大规模基金选股会受限，就应该避免掉这个不利因素。
咱们同样以偏股混合型基金为例来说明，它们是基金经理主动管理的权益基金的最主要类型。
依然是先找出2010年以来所有的偏股型基金，包括当前存续的和已经清盘、摘牌的，避免幸存者偏差；对于同一只基金有A、C等多种份额的，只选择最初成立的份额，避免重复。
对这些偏股型基金，统计2010年以来每个季度的复权净值增长率，也就是它们的季度回报，一只基金在成立之后，有最长6个月的建仓期，我们只在建仓期结束后，才把它的下一个完整季度业绩纳入统计，这样确保各个基金的业绩都是完整季度可比的。
接下来，我们来观察每季度初基金的规模和该季度业绩表现是否有相关性。按照基金合计规模（合计规模指A类和C类的总规模，而不是单一份额的规模，因为各份额基金实际上是统一管理的），我们把基金分为10组，观察每组跑赢中位回报的概率，结果如下：
可以发现，规模和胜率呈现倒U型关系，规模过小和规模过大都会降低基金的胜率。
规模过大的坏处之前分析过了，规模过小也有坏处，这些迷你基金比较边缘化，基金经理可能会尝试一些更极端的博弈策略，部分迷你基金还面临清盘风险，在策略上无法正常执行，导致业绩差异极大。此外，基金有一些固定的运营成本，像审计费等，在迷你基金中的占比就会偏高。
从上表看，合计规模在10-55亿元的基金，看起来处在倒U型的顶点附近，有最好的胜率。
以上是基于季度初规模来分析该季度的业绩，但基金有申购赎回费，我们总不能每个季度都跟着规模重新选一次基金，如果一年换一次行不行呢？
那我们再看看每年末的基金规模和下一年度的基金业绩是否有相关性，结果如下：
同样是倒U型关系，规模过小和过大都不好，各组之间的差别甚至比按季度看更明显。这可能是因为季度这样的短期业绩有更多的随机性，而规模对业绩的拖累在长期会越发明显。
最佳规模处于10-35亿元区间。不过这个区间是基于2010-2025年的数据计算的，如果按5年分阶段看，我们会发现最佳规模区间呈逐渐上移的趋势，2010年-2015年为10-20亿元，2016-2020年为30-50亿元，2021年-2025年为20-80亿元。
这可能是因为随着A股上市公司的增多和总市值的扩大，基金的适合容量也相应增加的缘故，这么看的话最佳规模未来还会增大，未来一段时期的话，我觉得合计规模在20亿元以上、百亿以下的基金都可以接受。
2025年12月15日估值：
- 股债利差估值分位20.1%；
- A股PE分位85.8%，PB分位48.7%，估值处于偏高区间；
- A股距离近15年的最低估值，大约还需跌37.8%，距近15年的中位估值位置，还需跌8.3%。💸